科創板審核標準

繼3月2日凌晨證監會、上交所正式發布科創板“2+6”制度規則后，3月3日深夜，上交所再度重磅推出《上海證券交易所科創板企業上市推薦指引》（以下簡稱“《上市推薦指引》”）和《上海證券交易所科創板股票發行上市審核問答》（以下簡稱“《上市審核問答》”）兩份文件，其中明確了科創板企業上市推薦工作和16個要點問題，具體包括發行人上市標準，研發投入、市值指標等八大關鍵問題。隨著科創板相關制度的加速落地，上交所預計于3月下旬開始科創板技術系統全天候測試，意味著科創板開板正式進入讀秒。

01、半導體等三類企業優先

為了規范和引導保薦機構準確把握科創板定位，上交所首度明確優先推薦半導體等三類企業。

優先推薦三類企業需符合三大標準，首先是符合國家戰略、突破關鍵核心技術、市場認可度高的科技創新企業；屬于新一代信息技術、高端裝備、新材料、新能源、節能環保以及生物醫藥等高新技術產業和戰略性新興產業的科技創新企業；互聯網、大數據、云計算、人工智能和制造業深度融合的科技創新企業。除了上述三大標準外，上交所表示，保薦機構在優先推薦前款規定企業的同時，可以按照該指引的要求，推薦其他具有較強科技創新能力的企業。

在企業的選擇上，上交所還要求保薦機構對重點把握科技創新企業的運行特點，包括注意是否掌握具有自主知識產權的核心技術，是否具備突破關鍵核心技術的基礎和潛力等六大事項。

更為具體的，《上市推薦指引》要求保薦機構應當準確把握科技創新的發展趨勢，重點推薦七領域的科技創新企業。涵蓋新一代信息技術領域，主要包括半導體和集成電路、電子信息、下一代信息網絡、人工智能、大數據、云計算、新興軟件、互聯網、物聯網和智能硬件等；高端裝備領域，主要包括智能制造、航空航天、先進軌道交通、海洋工程裝備及相關技術服務等；新材料領域，主要包括先進鋼鐵材料、先進有色金屬材料、先進石化化工新材料、先進無機非金屬材料、高性能復合材料、前沿新材料及相關技術服務等。

在新時代證券首席經濟學家潘向東看來，設置上述條款的目的是明確保薦機構對科創板的輔導方向，進一步優先推薦科創板重點支持的企業上市，提高上市企業的質量，通過完善資本市場提高未來我國經濟競爭力。

而對于國家產業政策明確抑制行業的企業，危害國家安全、公共安全、生態安全、生產安全、公眾健康安全的企業，則不能上科創板。

02、發行人需說明所選上市標準

科創板在制度設計上，以市值為中心，結合凈利潤等財務指標，設置了多套上市標準。《上市審核問答》中進一步明確發行人需說明所選擇的一項具體上市標準。

《上市規則》中規定了五項通用上市標準，包括預計市值不低于人民幣10億元，最近兩年凈利潤均為正且累計凈利潤不低于人民幣5000萬元，或者預計市值不低于人民幣10億元，最近一年凈利潤為正且營業收入不低于人民幣1億元等情形。

針對尚未在境外上市紅籌企業，申請發行股票或存托憑證并在科創板上市的，市值及財務指標應當符合預計市值不低于人民幣100億元、預計市值不低于人民幣50億元，且最近一年營業收入不低于人民幣5億元兩項標準之一。對于發行人具有表決權差異安排的，市值及財務指標應當至少符合兩列標準中預計市值不低于人民幣100億元、預計市值不低于人民幣50億元，且最近一年營業收入不低于人民幣5億元中的一項。

對于發行人如何選擇適用的問題，上交所稱，根據《上市規則》相關規定，發行人申請股票首次公開發行并在科創板上市的，應當在相關申請文件中明確說明所選擇的一項具體上市標準。也就是說，發行人可根據自身特點選擇上市標準。不過，上交所表示，發行人應當結合自身財務狀況、公司治理特點、發展階段以及上市后的持續監管要求等因素，審慎選擇適當的上市標準。

潘向東在接受北京商報記者采訪時表示，這一條款的設計是為了滿足大幅提升上市條件的包容度和適應性。構建更加科學合理的上市指標體系，滿足不同模式類型、不同發展階段、不同財務特征，但已經擁有相關核心技術、市場認可度高的科創企業上市需求。因此設置了5套差異化的上市指標，在市場和財務條件方面，引入“市值”指標與收入、現金流、凈利潤和研發投入等財務指標進行組合，目的在于鼓勵滿足要求的科創企業尤其是在關鍵領域通過持續研發投入已突破核心技術或取得階段性成果、擁有良好發展前景，但財務表現不一的各類科創企業上市。

需要指出的是，科創板股票上市委員會召開審議會議前，發行人因更新財務報告等情形導致不再符合申報時選定的上市標準，需要變更為其他標準的，應當及時向上交所提出申請，說明原因并更新相關文件；不再符合任何一項上市標準的，可以撤回發行上市申請。

03、未盈利企業需特別信披

允許未盈利企業上市，是科創板對上市條件的包容度的重要體現。但因此也可能滋生出一些問題，在《上市審核問答》中，則明確了這類企業在申請上市的過程中的信息披露要求。

在發行人信息披露要求上，上交所要求該類企業就原因、影響、趨勢、風險、投資者保護措施及承諾等五方面作出詳細分析。具體來看，原因方面，上交所要求尚未盈利或最近一期存在累計未彌補虧損的發行人，應結合行業特點分析并披露該等情形的成因。需從產品仍處研發階段，未形成實際銷售；產品尚處于推廣階段，未取得客戶廣泛認同等予以說明，發行人還應說明尚未盈利或最近一期存在累計未彌補虧損是偶發性因素，還是經常性因素導致。

在風險因素中，發行人因就未來一定期間無法盈利或無法進行利潤分配的風險，收入無法按計劃增長的風險，研發失敗的風險，產品或服務無法得到客戶認同的風險，資金狀況、業務拓展、人才引進、團隊穩定、研發投入等方面受到限制或影響的風險等進行信息披露。《上市審核問答》中，上交所要求尚未盈利企業還應披露其控股股東、實際控制人和董事、監事、高級管理人員、核心技術人員按照相關規定作出的關于減持股份的特殊安排或承諾。

一位滬上私募人士認為，科創公司的科研水平、科研人員、科研投入等是能夠反映行業競爭力的重要信息，上交所對未盈利企業需特別信披的條款的設計，便于投資者合理決策。在潘向東看來，由于科創板企業采取的是注冊制，就有必要進一步加強上市企業的信息披露質量。而高質量的信息披露可以減輕公司管理層、大股東與市場廣大中小投資者之間的信息不對稱程度，抑制管理層和大股東各種形式的不公平交易，從而保護投資者和公司利益，增強廣大普通投資者的投資信心，吸引更多中長線投資者進入市場，不僅有助于市場的穩定，而且降低市場的流動性，并提高科創板進行資源配置的效率。

04、詳解“重大不利影響”

對發行條件中，如何理解發行人與控股股東、實際控制人及其控制的其他企業間不存在對發行人構成重大不利影響的同業競爭” 中的“ 重大不利影響”也是市場關注的焦點。

上交所稱，申請在科創板上市的企業，如存在同業競爭情形，認定同業競爭是否構成重大不利影響時，保薦機構及發行人律師應結合競爭方與發行人的經營地域、產品或服務的定位，同業競爭是否會導致發行人與競爭方之間的非公平競爭、是否會導致發行人與競爭方之間存在利益輸送、是否會導致發行人與競爭方之間相互或者單方讓渡商業機會情形，對未來發展的潛在影響等方面，需核查并出具明確意見。

上交所指出，競爭方的同類收入或毛利占發行人該類業務收入或毛利的比例達30%以上的，如無充分相反證據，原則上應認定為構成重大不利影響。上交所要求發行人應在招股說明書中，披露競爭方與發行人存在同業競爭的情況、保薦機構及發行人律師針對同業競爭是否對發行人構成重大不利影響的核查意見和認定依據兩種情形。

此外，對發行人的董事、高級管理人員及核心技術人員是否發生重大不利變化的認定，上交所認為，應當本著實質重于形式的原則，綜合最近2年內的變動人數及比例，在計算人數比例時，以上述人員合計總數作為基數；上述人員離職或無法正常參與發行人的生產經營是否對發行人生產經營產生重大不利影響兩方面因素進行分析。

05、研發投入“四”要求

作為未來科技創新企業的主戰場，科創板對上市企業在研發的投入上也作出明確規定，《上市審核問答》中，上交所進一步明確對研發投入認定、內控等四方面要求。

《上市規則》中，明確規定了財務指標包括“ 最近三年累計研發投于入占最近三年累計營業收入的比例不低于15%”。在談及如何認定時，上交所表示，研發投入為企業研究開發活動形成的總支出，研發投入通常包括研發人員工資費用、直接投入費用、折舊費用與長期待攤費用、設計費用、裝備調試費、無形資產攤銷費用、委托外部研究開發費用、其他費用等。本期研發投入為本期費用化的研發費用與本期資本化的開發支出之和。

在研發相關內控制度上，發行人應明確研發支出的開支范圍、標準、審批程序以及研發支出資本化的起始時點、依據、內部控制流程等情形。并在招股說明書中披露研發相關內控制度及其執行情況、包括最近三年研發投入的金額、明細構成、最近三年累計研發投入占最近三年累計營業收入的比例及其與同行業可比上市公司的對比情況。

針對發行人存在研發支出資本化情況的，上交所也作出具體要求。據悉，發行人在招股說明書中應披露與資本化相關研發項目的研究內容、進度、成果、完成時間（或預計完成時間）、經濟利益產生方式（或預計產生方式）、與研發支出資本化相關的無形資產的預計使用壽命、攤銷方法、減值等情況。

對于發行人內部研究開發項目的支出，上交所認為應按照《企業會計準則——基本準則》《企業會計準則第6號——無形資產》等相關規定進行確認和計量。研究階段的支出，應于發生時計入當期損益；開發階段的支出，應按規定在同時滿足會計準則列明的條件時，才能確認為無形資產。“真正的科技創新企業一般研發投入比較高，《上市規則》設立研發投入相關指標，以及《上市審核問答》作出明確認定，一方面可以篩選出真正的科技創新，限制非科技創新企業利用科創板上市，另一方面使真正的科技創新企業有條款可依，加快上市步伐，提高科創板上市企業質量”，潘向東如是說。

06、明晰市值指標監管要求

上交所規定，發行人在提交發行上市申請時，應當明確所選擇的具體上市標準，保薦機構應當對發行人的市值進行預先評估，并在《關于發行人預計市值的分析報告》中充分說明發行人市值評估的依據、方法、結果以及是否滿足所選擇上市標準中的市值指標的結論性意見等。換言之，企業明確說明選擇上市標準為前提。

對發行人市值如何評估？保薦機構需根據發行人特點、市場數據的可獲得性及評估方法的可靠性等，謹慎、合理地選用評估方法，結合發行人報告期外部股權融資情況、可比公司在境內外市場的估值情況等進行綜合判斷。

審核問詢中，上交所將重點關注發行上市審核機構將關注發行人的評估是否客觀，保薦人的判斷是否合理。而根據需要，可以向科技創新咨詢委員會提出咨詢，將其作出的咨詢意見作為審核參考。

對于不滿足相關標準，或存在差異化問題，《上市審核問答》也予以明確。若在初步詢價結束后，發行人預計發行后總市值不滿足所選擇的上市標準的，應當根據《上海證券交易所科創板股票發行與承銷實施辦法》的相關規定中止發行。對于預計發行后總市值與申報時市值評估結果存在重大差異的，保薦機構應當向上交所說明相關差異情況，上交所在對保薦機構執業質量進行評價時，將考量上述因素。對此，潘向東表示，此條款設計為了使企業更好地滿足科創板《上市規則》，進而篩選出真正的科技創新企業。

07、定位核心技術生產經營
對于科創板企業的定位，主要依靠核心技術開展生產經營，具有穩定的商業模式是其中的一個重要考量因素。

《上市審核問答》顯示，主要依靠核心技術開展生產經營是指企業的主要經營成果來源于依托核心技術的產品或服務。具體從三個方面進行判斷，首先是發行人能夠堅持科技創新，通過持續的研發投入積累形成核心技術。同時，發行人主要的生產經營能夠以核心技術為基礎，將核心技術進行成果轉化，形成基于核心技術的產品（服務）。如果企業核心技術處于研發階段，其主要研發投入均應當圍繞該核心技術及其相關的產品（服務）。此外，核心技術的判斷主要結合發行人所處行業的國家科技發展戰略和政策、整體技術水平、國內外科技發展水平和趨勢等因素，綜合判斷。

除了上述要求外，還強化了主體的信披責任。發行人應在招股說明書中披露報告期內通過核心技術開發產品（服務）的情況，報告期內核心技術產品（服務）的生產和銷售數量，核心技術產品（服務）在細分行業的市場占有率；報告期內營業收入中，發行人依靠核心技術開展生產經營所產生收入的構成、占比、變動情況及原因等。

這也對中介機構提出了要求。中介機構應重點核查發行人的研發投入是否主要圍繞核心技術及其相關產品（服務）、發營業收入是否主要來源于依托核心技術的產品（服務），營業收入中是否存在較多的與核心技術不具有相關性的貿易等收入，核心技術能否支持公司的持續成長等五方面內容。

08、員工持股遵循“閉環原則”

對于發行人在首發申報前實施員工持股計劃的，上交所明確表態遵循“閉環原則”。

《上市審核問答》中指出，首發申報前實施員工持股計劃應當符合增強公司凝聚力、維護公司長期穩定發展的導向，建立健全激勵約束長效機制，有利于兼顧員工與公司長遠利益，為公司持續發展夯實基礎的原則。原則上需要滿足遵循公司自主決定、員工自愿參加的原則，不得以攤派、強行分配等方式強制實施員工持股計劃的要求。

《上市審核問答》進一步完善了員工計劃穿透計算的“閉環原則”。上交所表示，員工持股計劃不在公司首次公開發行股票時轉讓股份，并承諾自上市之日起至少36個月的鎖定期。發行人上市前及上市后的鎖定期內，員工所持相關權益擬轉讓退出的，只能向員工持股計劃內員工或其他符合條件的員工轉讓。鎖定期后，員工所持相關權益擬轉讓退出的，按照員工持股計劃章程或有關協議的約定處理。

而員工持股計劃未按照“閉環原則”運行的，員工持股計劃應由公司員工持有，依法設立、規范運行，且已經在基金業協會依法依規備案。

一、解碼科創板注冊制 上市標準和條件有五套

出自《上海證券交易所科創板股票上市規則(征求意見稿)》

科創板、注冊制的相關規則公布后，引發市場及科創企業的熱議。清早醒來，朋友圈里便有人不斷問記者：“注冊制了，企業上市是不是更容易了？”“我如果是家科創企業，怎樣做可以更快上市？”

的確，注冊制是中國資本市場的一個創新制度安排，這是無數擬上市企業翹首以盼的。此次推出的注冊制，確定在科創板先行先試，既顯示了大力推進改革的決心，又兼顧了改革節奏與市場發展的平衡，是資本市場基礎性制度的一次突破。

注冊制會對科創企業上市帶來怎樣的影響？記者采訪了交易所、中介機構等有關人士，試圖給科創企業提供更多信息。

上市條件是啥

以市值為基礎，提供多樣化的標準，不以持續盈利為唯一指標

“我是一家技術類企業，采用注冊制可以盡快上市嗎？”這是許多企業最為關心的問題。

按照現有的規則，首先得衡量下，自己的企業是否符合科創板的屬性。科創板主要服務于符合國家戰略、突破關鍵核心技術、市場認可度高的科技創新企業。重點支持新一代信息技術、高端裝備、新材料、新能源、節能環保以及生物醫藥等高新技術產業和戰略性新興產業。

上交所有關人士告訴記者，科創企業可對照后續發布的科創板企業上市推薦指引確定是否符合標準；上交所將通過保薦代表人培訓、發行上市服務等提供相關信息。如果還拿不準的，必要時可以向上交所科技創新咨詢委員會進行咨詢，該委員會是上交所的行業智囊團，有委員30—40人，主要是相關行業專家、企業家和投資專家。

如果符合科創板的屬性，企業可尋求證券公司、律師事務所等中介機構服務，由保薦機構完成盡調和核查工作，準備發行申請文件。

科創板的上市條件相對更包容，涵蓋范圍更廣。目前，A股上市以持續盈利為必要條件，完全將虧損企業排除在外，而科創板設立了五套上市條件，以市值為基礎，適應不同發展模式、不同發展階段的科創企業，只要達到一定的市值門檻，具有較好的成長性，都可以來申請上市，包括尚未盈利的企業。

幾套財務指標互為因果。當下盈利能力越好，市值門檻就越低；如果當下不盈利，企業發展前景獲得市場認可，符合相應的預計市值要求，也滿足上市發行條件，同樣可以登陸科創板。

五套上市條件，總有一款適合你。五套上市條件中最低市值為10億元，因此，一般預計市值在10億元以上的科創企業都有希望。“這樣的設置，為更多科創企業上市融資提供了可能。”前海開源基金執行總經理楊德龍說。

上市如何審核

以信息披露為中心，強調公開透明，目的是要“問出一個真企業”

如果科創企業符合上市條件了，如何注冊呢？是不是不用審核？許多企業這樣以為。

“其實，注冊制不是不審，而是換了個審核方式。”上交所有關人士這樣回復。

科創板試點注冊制下，除了要看符合基本的發行、上市條件外，重點關注是否符合相關信息披露要求。但這并不意味著申請企業通過審核就容易了，而是面臨的考驗不同了。這個考驗就是回復交易所提出的問詢，而且問詢與回復是全程公開的。問答可以是一輪或者多輪，每一輪中只要企業作出回復，問答就會全部上網，所有的投資人、保薦機構、監管機構都能看到。通過信息披露的問和答，讓發行人和中介機構說清楚、講明白，便利投資者作出投資決策，便利機構參與詢價和合理定價。所以，擬上市企業一點也不輕松。“問出一個真企業”，正是這套模式的出發點。

這套做法與納斯達克、香港交易所等境外資本市場是一致的。同時，這套問答方式也讓眾多企業脫了一層皮。有些企業回答不出問題，或沒有回答好問題，最后投資人不認可，只好放棄上市。

比如，一家中國網絡公司存在一些在本土市場無法滿足剛性發行標準的問題，包括：實際控制人設立或收購了大量公司，但未注入上市主體，是否存在潛在同業競爭？核心業務牌照掌握在實際控制人手中，是否影響上市主體的獨立經營能力？發行人與關聯公司的關聯交易逐年增加，是否影響交易的公允性……

但在境外市場，隨著這些問題得到回答，并取得了投資人的認可，這家公司最終會實現境外上市。

此次A股市場的注冊制改革，也希望通過圍繞信息披露的問答式審核過程，提高對科創企業的包容度。

同時，此次改革還明確了企業發行上市的時間預期，上交所將在6個月內完成發行審核流程，以往排長隊等待上市審核的現象有望大大改觀。

再有，注冊制試點改革明確了全程公開的理念，不僅審核標準公開，審核問詢和回復內容公開，受理、審核工作進度也及時公開；上市委員會的召開時間、參會名單、會議過程信息等也將全部公開。

事實上，全程公開對上交所自身也是一大挑戰和考驗。問與答是上市審核的主要內容，問得寬和嚴，問得多與少，問到痛處和隨便問問，結果都不一樣。全程公開后，全社會都能看到審核過程，評價審核標準和質量，比較同類公司、同類問題的審核情況，從而形成全社會對交易所的強烈監督。

目前，上交所正在建設這套公開審核的技術系統，有望在規則征求意見后就投入使用。

中介機構有何責任

切實發揮“看門人”的作用，是注冊制順利推進的重要保障

注冊制試點改革，讓中介機構“看門人”的作用更加突出。

保薦機構、律師事務所、會計師事務所等中介機構是發行人最直接的知情者和把關人，科創板上市企業的質量，首先要通過中介機構的關口。“監管機構在后臺，中介機構在第一線，中介機構能不能把責任擔起來，是注冊制成功的前提條件之一。”上交所有關人士說。

“為了壓實中介機構的責任，科創板的系列規則中對中介機構作出了一系列的要求，要求非常嚴格，有些條文是現有資本市場沒有過的。”投行業務專家王驥躍說。

從事前監管看，現有的A股上市預披露只涉及招股說明書，而在科創板，需要披露四個文件：招股說明書、發行上市保薦書、審計報告和法律意見書。

在信息披露責任上，更加突出發行人是信息披露第一責任人，保薦人(證券公司)、證券服務機構(會計師事務所和律師事務所)對發行人的信息披露進行嚴格把關。規則規定，保薦人在申報首次公開發行文件時，需同步交存工作底稿，這是中國資本市場首次作出如此規定，以此督促證券公司認真開展盡職調查、審慎核查工作，防止材料造假。

在事中監管方面，對于審核問詢中無法解決的重大疑點，可根據需要啟動現場檢查。在事后監管方面，如果保薦機構一年內有兩次申請不予受理，將實施暫停三個月申報的“冷淡對待”措施。這些事前、事中、事后的監管安排，有助于推動落實保薦人、證券服務機構更好發揮“看門人”作用。

另外，與目前發行審核主要由財務審核和非財務(法律)審核構成不同，科創板發行審核還更加注重行業審核。比如芯片類企業申請上市時，還要披露整個芯片行業的風險相關信息，以便于投資人看清這個企業的行業風險。

由此看來，找個好的中介機構，也是科創企業在科創板上市的重要條件。

二、科創板助A股開啟“新周期” 醫藥生物類企業或嘗鮮

備受社會各界關注的科創板細則正式落地。細則對科創企業注冊要求和程序、減持制度、信息披露、上市條件、審核標準、詢價方式、股份減持制度、持續督導等方面進行了規定。

“距離科創板征求意見剛結束就正式發布規則，效率之高大大超過預期。”昨日，海林投資執行合伙人兼總裁尹佳音在接受記者采訪時表示，由此可見，當下資本市場改革的緊迫性進一步提升。

根據《科創板首次公開發行股票注冊管理辦法(試行)》規定，發行人申請首次公開發行股票并在科創板上市，應當符合科創板定位，面向世界科技前沿、面向經濟主戰場、面向國家重大需求。優先支持符合國家戰略，擁有關鍵核心技術，科技創新能力突出，主要依靠核心技術開展生產經營，具有穩定的商業模式，市場認可度高，社會形象良好，具有較強成長性的企業。

尹佳音表示，擬在科創板上市的企業中，有兩類企業值得關注：一類是符合條件的紅籌企業，另一類是高新技術類硬科技企業。預計未來包括集成電路、人工智能、生物醫藥、航空航天、新能源汽車等關鍵重點領域，具有新技術、新模式、新業態的企業會脫穎而出。

基巖資本投資部總經理范波在接受《證券日報》記者采訪時表示，按照目前的進度，預計不久后科創板將正式開板，而從首批上市企業來看，或集中在醫藥生物及高端制造等行業。

范波表示，從影響上看，科創板的設立可以分為對一級市場、二級市場兩個角度來說。對一級市場來說，科創板的設立在引入新經濟企業進入的同時，也為VC、PE打開了新的退出渠道，而明確退出通道反過來又有利于資本進入。雖然這有助于新經濟龍頭的加速形成，但也加速了企業優勝劣汰的過程；對二級市場而言，科創板的設立對A股影響意在長遠。但從短期說，資金面或政策面會繼續給予支持，讓市場表現得更為活躍。

尹佳音提醒，當前，隨著A股市場逐步走出底部區間，市場趨勢也發生了反轉，A股市場有望開啟“新的周期”，建議創投投資人積極轉變投資理念，堅持價值投資，分享我國資本市場及我國經濟的發展成果。