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導(dǎo)讀
總體而言，萬(wàn)達(dá)私有化是一個(gè)一般性的項(xiàng)目，機(jī)構(gòu)對(duì)于這個(gè)項(xiàng)目的收益率預(yù)期不會(huì)過(guò)高。公告中也特別提及“聯(lián)合要約人將不會(huì)提高要約價(jià)，假設(shè)悉數(shù)接納要約，H股要約的代價(jià)將為344.545億港元”。
萬(wàn)達(dá)商業(yè)3月30日宣布私有化，已過(guò)去2個(gè)多月。5月30日萬(wàn)達(dá)商業(yè)公告了拿到私有化份額的機(jī)構(gòu)名單。
21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者多方求證獲悉，早在4月25日，萬(wàn)達(dá)商業(yè)已經(jīng)與部分機(jī)構(gòu)簽署了一份具有法律效力的意向協(xié)議。
一名第三方平臺(tái)知情人士對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者分析指出，任何一個(gè)商業(yè)私有化案例均存在失敗變數(shù)，萬(wàn)達(dá)也不例外。對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，存在金錢(qián)損失可能性，但是金額也不多，就是一些律師費(fèi)用等雜費(fèi)，在其認(rèn)購(gòu)份額的千分之二以?xún)?nèi)。
即便成功回A上市也分兩種可能性。一是一年之內(nèi)上市，投資者退出持股需要超過(guò)3年，變成一個(gè)4年的項(xiàng)目；如果是兩年內(nèi)上市的話(huà)，投資者持股時(shí)間需要超過(guò)1年，那就是一個(gè)3年期的項(xiàng)目。
根據(jù)4月底機(jī)構(gòu)簽署的意向協(xié)議，如果沒(méi)有成功上市，那么萬(wàn)達(dá)商業(yè)需要向投資者回購(gòu)基金份額。而此前，萬(wàn)達(dá)商業(yè)下調(diào)了投資年化收益：人民幣投資者的保底收益8%，美元投資者則是10%。
花旗在萬(wàn)達(dá)商業(yè)宣布每股私有化出價(jià)52.8港元之后，發(fā)表報(bào)告指出價(jià)格屬合理及可接受，但并不刺激。由于私有化需要逾75%H股獨(dú)立股東接受，及不少于75%出席股東會(huì)的H股股東同意及不多于10%反對(duì)，私有化才可獲通過(guò)，花旗認(rèn)為要完成私有化的障礙相對(duì)較高，若失敗，則需要一年后才可重提私有化。
萬(wàn)達(dá)商業(yè)H股是全流通股，有較高基石投資者，估計(jì)12名投資者擁有50%H股股本，只要少數(shù)機(jī)構(gòu)投資者反對(duì)，則可否決交易。
此前，有媒體報(bào)道萬(wàn)達(dá)集團(tuán)從兩家中資銀行籌集最多307.8億港元，擬用于將萬(wàn)達(dá)商業(yè)私有化。其中招商銀行 將對(duì)設(shè)於開(kāi)曼群島的特殊目的實(shí)體提供三筆最多達(dá)270億港元的貸款，這些SPV為萬(wàn)達(dá)集團(tuán)財(cái)團(tuán)的成員。另外，CICC Hong Kong Finance將提供一筆37.8億港元備用貸款。該批投資者包括香港杉杉集團(tuán)、中國(guó)中鐵、平保集團(tuán)等。
外匯管制趨嚴(yán)、國(guó)內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)的溢價(jià)空間雙雙合力，讓投資者對(duì)這一項(xiàng)目的熱衷程度也隨著萬(wàn)達(dá)私有化方案的變化而變化。
投資者預(yù)期收益率
5月30日，萬(wàn)達(dá)商業(yè)公告聯(lián)合要約人提出自愿有條件全面要約以收購(gòu)公司全部H股，每股要約價(jià)為現(xiàn)金52.8元，較停牌前報(bào)價(jià)51.25元僅溢價(jià)3%，另較去年12月31日資產(chǎn)凈值39.85元人民幣溢價(jià)約10.9%。
待H股要約成為無(wú)條件后，萬(wàn)達(dá)商業(yè)將申請(qǐng)撤回H股于聯(lián)交所的上市地位，然后繼續(xù)考慮以各種方式實(shí)現(xiàn) A股上市。
公告披露的聯(lián)合要約人包括萬(wàn)達(dá)旗下多個(gè)全資機(jī)構(gòu)、香港多家保險(xiǎn)、投資機(jī)構(gòu)及國(guó)泰君安財(cái)務(wù)、上海賽領(lǐng)博達(dá)科港商務(wù)咨詢(xún)合伙企業(yè)等。
總體而言，萬(wàn)達(dá)私有化是一個(gè)一般性的項(xiàng)目，機(jī)構(gòu)對(duì)于這個(gè)項(xiàng)目的收益率預(yù)期不會(huì)過(guò)高。公告中也特別提及“聯(lián)合要約人將不會(huì)提高要約價(jià)，假設(shè)悉數(shù)接納要約，H股要約的代價(jià)將為344.545億港元”。
上述知情人士解釋道，參考現(xiàn)在的股市行情，因此萬(wàn)達(dá)回A股上市估值、市盈率等不可能一下子沖太高。“投資升值空間也應(yīng)該不會(huì)太夸張”。
“根據(jù)當(dāng)下的行業(yè)市盈率估算，港股為6倍多，回A股上市之后，大概在10倍。”該名知情人士分析認(rèn)為，當(dāng)然這個(gè)收益率的計(jì)算是基于市場(chǎng)情況而言。“按照萬(wàn)達(dá)商業(yè)的資產(chǎn)盤(pán)子來(lái)看，與萬(wàn)科有可比性。但是萬(wàn)達(dá)商業(yè)有輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)的模式，又與萬(wàn)科不存在可比性，可能估值會(huì)高一點(diǎn)，這就要看到時(shí)候市場(chǎng)走向了，我們只是按一個(gè)比較保守的估值來(lái)計(jì)算投資者收益率”。
從最初被機(jī)構(gòu)方公開(kāi)的一份私有化方案看來(lái)，萬(wàn)達(dá)商業(yè)有計(jì)劃于4月21日基本確定資金到位、2個(gè)月內(nèi)資金到位的設(shè)想，后來(lái)因情況一直變化，直至5月30日，萬(wàn)達(dá)商業(yè)才公告私有化最終定價(jià)52.8港元。
一名參與萬(wàn)達(dá)商業(yè)私有化的私募人士指出，投資者看得出萬(wàn)達(dá)商業(yè)回A上市成功率大，不像中概股，要指望在戰(zhàn)略新興板分一杯羹。因此一級(jí)財(cái)團(tuán)絕大部分是銀行、國(guó)有機(jī)構(gòu)、保險(xiǎn)。“很多機(jī)構(gòu)都是通過(guò)關(guān)系才拿到額度”。
資金如何變化
此前有機(jī)構(gòu)透露，萬(wàn)達(dá)商業(yè)私有化最開(kāi)始預(yù)計(jì)需要的50億美元被分成了10份，每一份5億美元，每一家機(jī)構(gòu)認(rèn)購(gòu)一份或者一份以上。
4月15日，投資者們?nèi)栽诘热f(wàn)達(dá)公告，確定價(jià)格，然后出細(xì)則、打保證金，或者出保函，然后簽約。
萬(wàn)達(dá)為了增加A股上市成功概率，必然會(huì)考慮很多問(wèn)題。比如設(shè)立公司時(shí)間、商務(wù)部批復(fù)大額資金出境時(shí)間。商務(wù)部批復(fù)慢的話(huà)，很有可能把額度直接給有境外資金的機(jī)構(gòu)，或者有這種通道的機(jī)構(gòu)。例如賽領(lǐng)基金此類(lèi)國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)，又有美元基金，因此在參與境外收購(gòu)時(shí)或有優(yōu)勢(shì)。
一名香港分析師指出，萬(wàn)達(dá)商業(yè)找香港險(xiǎn)資是出于港交所新規(guī)考慮，境內(nèi)即便有300億元人民幣，也很難短時(shí)間內(nèi)流出境外。而另一方面，險(xiǎn)資對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)要求嚴(yán)格，萬(wàn)達(dá)集團(tuán)主動(dòng)提出回A上市失敗后將全面回購(gòu)的條款，或許就是為了迎合險(xiǎn)資風(fēng)險(xiǎn)把控的要求。
機(jī)構(gòu)額度、數(shù)量一直在變化，上述知情人士舉例稱(chēng)，比如之前有幾家機(jī)構(gòu)計(jì)劃經(jīng)過(guò)中金的渠道，付一定年費(fèi)，后來(lái)又轉(zhuǎn)而直接進(jìn)入萬(wàn)達(dá)一級(jí)SPV。
機(jī)構(gòu)簽約流程也一直變化。4月25日，萬(wàn)達(dá)私有化募資意向合同終于發(fā)放給各個(gè)機(jī)構(gòu)，相當(dāng)于框架協(xié)議。這份協(xié)議對(duì)于資金安全度設(shè)置了一個(gè)高門(mén)檻，打款流程上一個(gè)明顯的變化是，萬(wàn)達(dá)商業(yè)方面要求投資者出具自有資金在銀行賬上的資產(chǎn)證明。彼時(shí)，大部分人民幣資金都要走內(nèi)保外貸，增加至少2%銀行成本。
4月25日之后，中金做了一個(gè)決定，要求資金出外幣全款證明或者保函，這令投資者聯(lián)想到今年正好外匯管制，因此提高人民幣轉(zhuǎn)外匯的門(mén)檻，對(duì)于萬(wàn)達(dá)商業(yè)私有化資金到位是一個(gè)保障。
5月12日，萬(wàn)達(dá)商業(yè)私有化再度生變。據(jù)透露，部分額度重新被放出來(lái)。可以明確的是，萬(wàn)達(dá)商業(yè)私有化的投資收益已經(jīng)在3月底之后下調(diào)。根據(jù)當(dāng)初給出的兩個(gè)投資選擇——境內(nèi)、境外SPV收益不同，如果以人民幣參與，一旦限定期限內(nèi)不能在A(yíng)股上市，年化收益8%，如果是以美元參與，年化收益10%。
“現(xiàn)在我們這個(gè)項(xiàng)目具體的動(dòng)作還沒(méi)有開(kāi)始，很難知道別的機(jī)構(gòu)是怎么運(yùn)作的。”上述第三方平臺(tái)知情人士透露，機(jī)構(gòu)要求參與的平臺(tái)不能做契約型基金，而是以有限合伙的方式參與。
此外，參與投資人門(mén)檻要求比較高，這樣防止萬(wàn)一以后上市，股東數(shù)量超過(guò)200人的限制。能夠進(jìn)入萬(wàn)達(dá)商業(yè)私有化SPV的顯然都是大機(jī)構(gòu)，起點(diǎn)高，比如募資份額100萬(wàn)美元起。
一個(gè)變化是，機(jī)構(gòu)份額鎖定之后，第三方平臺(tái)的募資情況進(jìn)入熱火朝天狀態(tài)。上述知情人士透露其公司溝通這個(gè)項(xiàng)目已經(jīng)差不多三四個(gè)星期，但一直沒(méi)有具體的細(xì)節(jié)出來(lái)。
4月7日，據(jù)萬(wàn)達(dá)商業(yè)一級(jí)回購(gòu)財(cái)團(tuán)基金知情人士透露，項(xiàng)目仍然在做框架，“主要份額在萬(wàn)達(dá)下面的萬(wàn)壽保險(xiǎn)手里，比例還不確定。”最初的協(xié)議簽署時(shí)間急，是為了快速回購(gòu)、受股價(jià)影響小，減少二級(jí)市場(chǎng)波動(dòng)。
據(jù)了解，最初參與的財(cái)團(tuán)大部分是萬(wàn)達(dá)自身、中金、香港險(xiǎn)資、國(guó)企，包括賽領(lǐng)基金也是國(guó)企。險(xiǎn)資起碼有過(guò)百億人民幣的額度，中金作為投行，會(huì)有少部分額度對(duì)外開(kāi)放，如此看來(lái)幾個(gè)機(jī)構(gòu)可以分享300億元人民幣額度。但是萬(wàn)達(dá)要發(fā)展自己的金融體系，估計(jì)會(huì)對(duì)外募資一部分。比如，某家民營(yíng)股份制銀行最初也想拿30億份額。
21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者綜合采訪(fǎng)多家機(jī)構(gòu)，對(duì)萬(wàn)達(dá)商業(yè)私有化進(jìn)展總結(jié)了三個(gè)方面內(nèi)容：首先，對(duì)外流通股份占比不多；第二，參與資金不會(huì)太分散，避免散戶(hù)化與市場(chǎng)哄搶?zhuān)坏谌ＷC金率高，20%-30%的保證金，或可出示銀行保函。
王健林個(gè)人作風(fēng)穩(wěn)健果斷，在此次萬(wàn)達(dá)私有化占有絕對(duì)話(huà)語(yǔ)權(quán)，最終境、內(nèi)外SPV結(jié)構(gòu)還得看王健林的平衡與選擇。
比如，海外公司已經(jīng)進(jìn)入萬(wàn)達(dá)的SPV，關(guān)于市場(chǎng)傳言的單個(gè)5億美元份額，530公告之后又有了變數(shù)。目前到位的人民幣資金是通過(guò)內(nèi)保外貸還是商務(wù)部批復(fù)也不得而知。上述知情人士認(rèn)為，萬(wàn)達(dá)私有化，涉及大量資金，變數(shù)可能會(huì)更大，所以更傾向于境外資金。
21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者查詢(xún)公開(kāi)資料獲悉，目前人民幣資金出境主要有四種方式，但目前其中三種一定程度上受限較多：
首先是商務(wù)部SPI，因?yàn)橥鈪R管制，對(duì)出境資金審批更加嚴(yán)格，即便是上海自貿(mào)區(qū)內(nèi)申請(qǐng)，也需要特批。
其次，QDII額度不再新批，存量額度“供不應(yīng)求”，借QDII額度通道費(fèi)自去年下半年就有所上漲，從原來(lái)的千分之二上漲至1%，甚至到2%。此外，今年年初，銀行接監(jiān)管窗口指導(dǎo)，也已開(kāi)始執(zhí)行嚴(yán)控跨境人民幣資金池凈流出。
再次，自貿(mào)區(qū)特批額度也只有3億美元，但由于標(biāo)準(zhǔn)很高，非常難申請(qǐng)到，往往在單個(gè)私有化項(xiàng)目中，只有一家機(jī)構(gòu)資金會(huì)走自貿(mào)區(qū)特批。最后，資金只有借內(nèi)保外貸的通道出境。
換言之，人民幣資金難出境的現(xiàn)狀無(wú)法改變，無(wú)論A類(lèi)或B類(lèi)SPV，萬(wàn)達(dá)本身也在考慮兩者之間怎么平衡和取舍。國(guó)內(nèi)資本對(duì)這個(gè)項(xiàng)目熱度很高，甚至符合最嚴(yán)格的金融機(jī)構(gòu)與銀行的項(xiàng)目要求。
此前恒大收購(gòu)嘉凱城，原因之一就是看好商業(yè)地產(chǎn)，此次萬(wàn)達(dá)商業(yè)的資本市場(chǎng)前景也紛紛被大部分投資者所看好。“當(dāng)境內(nèi)資金與境外資金都想投這個(gè)項(xiàng)目，萬(wàn)達(dá)再取舍，王健林必須根據(jù)各種資金的屬性和背景，最后挑選想要誰(shuí)參與到這個(gè)SPV格局里面”。
當(dāng)然，機(jī)構(gòu)此前于4月底簽署的意向協(xié)議是有法律效力的，因此萬(wàn)達(dá)商業(yè)一個(gè)月之后公告私有化定價(jià)、時(shí)間等，實(shí)際意義已然淡化。
